全球主要股指期权合约设计对比

　　作者：鲁证期货 白学鹏

　　2011年全球成交量排名前列的主要股指期权合约有韩国证券交易所kospi 200指数期权、印度国家证券交易所s&p cnx nifty期权、欧洲期货交易所euro stoxx 50期权和芝加哥期权交易所s&p 500期权。本文将通过对比分析以上合约的设计，发现相关规律和成熟经验，希望能为我国股指期权市场发展提供借鉴。

　　合约乘数和权利金

　　股指期权的合约价值等于股指期权的标的指数乘以合约乘数。合约乘数越大，价值越大。权利金即期权的价格，合理的权利金最小单位应与合约规模和权力金水平相匹配。

　　对比显示，每份合约的规模和权利金最小变动单位呈相似的变化规律，且合约规模和权利金最小单位的设定与股指期权的交易量基本呈反向变化。四类期权中合约规模和权利金最小变动单位s&p cnx nifty期权最小，kospi 200期权稍大，s&p 500 index期权最大。与之对应的是股指期权交易量依次递减。期权成交量的大小是其发挥价格发现、活跃股票市场和确保资本市场良性运行等功能的必要条件，因此，我国应以“合约规模不宜过大，权利金适中”为原则来设计股指期权合约。

　　合约执行价格区间和合约序列

　　执行价格间距的大小对期权的活跃度至关重要。执行价格间距大小基本上决定了合约存续期间挂盘的执行价格数量。间距过大，会造成挂盘的执行价格太少，则权利金成本会较高；间距过小，执行价格太多，交易时选择就太分散。合理的执行价格间距设定有利于期权交易的活跃，从而提高期权市场的流动性。合约序列是指相同到期日以及相同标的资产的买权或卖权合约，一般以指数点为中心(价平点)，根据执行价格间距上下(价内价外)分别发行一至数个不同执行价格的合约。

　　成熟合约的执行价格区间间隔近月一般设定为标的指数的1％，远月一般设定为近月合约的2倍。按照以上比例确定期权合约的执行价格间距可认为是一个较为成熟的经验。

　　其他合约设计条款

　　1.合约方式

　　期权合约分为欧式和美式两种。主要股指期权全部选用欧式期权合约方式，这种合约方式有利于期权卖方各类交易策略的运用，同时也有利于市场监管。

　　2.持仓限额制度

　　目前主要期权合约的持仓限额制度主要有无持仓限额、绝对持仓限额制度、相对持仓限额制度和期权、期货合并限仓制度四类。cme标普500指数期权没有现行生效的头寸和履约限额，有利于交易的活跃，但不利于风险监管；euro stoxx 50指数期权采用相对持仓限额制度，限仓为100万手；印度s&p cnx nifty指数期权采用相对持仓制度，以未平仓合约的15％为限仓比例；韩国kospi 200指数期权采用净持仓为基准的期权期货合并限仓制度。具体的做法是：

　　(1)根据delta为权重对期货和期权头寸进行加权汇总计算总持仓，然后执行个人投资者5000手，其他投资者10000手的持仓限额制度。

　　(2)总持仓计算公式为：

　　总持仓＝期货多头未平仓头寸－期货空头未平仓头寸＋(看涨期权多头头寸×该期权delta－看涨期权空头头寸×该期权delta＋看跌期权多头头寸×该期权delta－看跌期权空头头寸×该期权delta)×0.2

　　韩国kospi 200指数期权采用的净持仓为基准的期权期货合并限仓制度具有其他方法不具备的特点：一是将期货和期权即标的资产和衍生工具通过delta相结合进行限仓；二是期货和期权多空头寸对冲后进行持仓的计算。两种方式都有利于鼓励套期保值和套利交易的实施，兼顾了风险监管和活跃交易量，可以说是一个合理有效可供借鉴的持仓限额制度。

　　3.最后结算价

　　全球成熟市场的股指期权合约最后结算价格的计算方法大致可分为两类：一是取特定的时点价格(开盘价或收盘价)；二是取一段交易时间的区间均价。取特定时点价格的优点是可以避开现货、期货和期权三重结算给市场带来的过度波动，缺点是抗操纵性较弱。而区间均价可以加大操纵指数的成本和难度，有效提高期权的抗操纵性，从而保证最后结算价格的客观与公平，维护期权市场的平稳运行，但缺点是有可能标的指数与期权最后结算价产生不一致，从而使套期保值者形成未完全套期保值。两种方式最后结算价各有优劣，投资者可根据实际情况进行选择。