海通国际禹洲地产买入评级 目标价2.3港元

禹洲地产(1628 HK,买入）

厦门房地产市场领导企业。禹洲地产1994年成立于厦门，在当地拥有超过18年的房地产开发经验，成为厦门房地产市场的领导者。自2009年上市以来，禹洲在厦门的市场占有率一直保持在10%的高水平。禹洲地产同时也是福建市场的领导企业之一，在该省拥有共4万平方米的土地储备，占其土地储备总面积（7.7万平方米）的52％。

受益于厦门强劲的经济增长。厦门是禹洲最主要的市场，该市坐落于海峡西岸经济区（海西区），该区域的经济发展一直得到中央政府的高度重视，过去几年显现了稳健的增长。此外，厦门也是5个计划单列市之一，享有省一级的经济管理权限。鉴于其重要的战略地理位置，厦门比其他城市得到了来自中央和地方政府更多的财政支持。

低土地成本支持的高利润率。禹洲地产自2009年上市以来毛利率和核心净利率一直分别维持在40%和15%以上的高水平，主要由于公司严格执行谨慎的买地策略。该公司通过公开招拍挂，项目整体收购等多种方式增加土地储备，此外还参与土地一级开发，使得公司可以以较低地价回购土地（每平米约340元）。基于禹洲地产的买地策略，该公司土地成本稳定在较低水平，2012年上半年土地成本在合同销售均价中占比为15.2%。

受强劲销售驱动，盈利有望增长。禹洲地产2012年合同销售同比增长52％，鉴于其充足的可售资源，我们预期其合同销售2013年有望实现同比28%的增长。公司在2012年和2013年强劲的销售表现，将为未来盈利增长奠定坚实的基础。我们预计其2012-2015年的营业收入和核心净利润的年复合增长率分别为37％和35％。

健康的财务状况，净资产负债率维持在低水平。禹洲地产在2009-2011年净资产负债率为17-64%，始终低于市场平均水平。这一比率在2012年上半年降至55.9％，我们预计在2013年和2014年将逐步下降到51.6％和50.6％。

首次覆盖给予买入评级。在对我们的每股净资产预估值4.60港元做 50％的折让，得到目标价2.30港元，保有19％的上涨空间。我们的目标价相当于2013财年每股盈利0.37人民币的5.0倍的。我们首次覆盖给予买入评级。