国信香港现代牧业买入评级 目标价3港元

现代牧业(1117.HK)：产奶量增长顺利，自有品牌业务发展迅速

量价齐升驱动业绩大幅增长：2013 上半财年，公司实现收入约人民币10.9 亿元，同比增长48.5%；股东应占溢利人民币1.7 亿元，同比增长6.4%；核心净利润为人民币1.43 亿元，同比增长47.1%。公司业绩同比大幅增长原因在于牛奶销售期内实现量价齐升，牛奶产量达26 万吨，同比增长33.6%，而原奶销售单价升至4.18 元/公斤，同比提升11%。 泌乳牛头数同比大幅增长驱动原奶产量提升：至2012年12月底，公司之奶牛饲养头数上升至17.6万头，其中，泌乳牛占比达44%，达7.79万头，同比增长43%。我们预期截至本财年结束泌乳牛将增至约9万头，占比将超过48%。

单产量持续提升。业绩期内，泌乳牛头均年产奶量提升至7.94吨，高于去年同期的7.8吨。预计2013年全年将实现头均单产8.3吨，2015年将达到9吨，赶上美国平均水平（9.3吨，2009年）。而导致本期一次性较高幅度提价。2012年，中国牛奶总产量达37,440千吨，同比增长仅2.3%，但国内乳品需求增长却高于供给；且去年奶牛存栏出现下滑，因此2013年原奶供应面可能难以出现增长，预计未来几年奶价仍然有年均2-3%的涨幅。

期内原奶提价一成，长期涨价可能性较大。业绩期内，出现超10%的价格提升主要在于去年成本上涨但价格仍维持低位，从而导致本期一次性较高幅度提价。2012年，中国牛奶总产量达37,440千吨，同比增长仅2.3%，但国内乳品需求增长却高于供给；且去年奶牛存栏出现下滑，因此2013年原奶供应面可能难以出现增长，预计未来几年奶价仍然有年均2-3%的涨幅。

维持“买入”评级，目标价3.0港元：我们认为公司成长性良好，自有品牌奶业务发展迅速，具有长期稳定增长的预期。我们维持买入评级，目标价3.0港元对应2013年32.5倍PE及0.6倍PEG。