招商香港中国神华买入评级 目标36.4港元
中国神华(01088.HK)
中国神华2012年实现营业收入2502.6亿元,同比增长20%;实现归属母公司股东净利润488.6亿元,同比增长7%;折算基本每股收益2.46元,略高于市场和我们预测的2.36/2.42元。其中四季度实现营收719亿元,同比增长34%;实现净利润101亿元,同比增长1%。
销售均价好于预期,但成本高于预期:2012年神华销售商品煤4.65亿吨,同比增长了20%。2012年煤炭综合销售均价下滑2%至428元,但仍好于我们预测422元/吨,其中长约合同售价上涨了5%至428元/吨,现货合同售价下滑7%至471元/吨。公司自产煤单位成本上涨7%至125元/吨,高于我们预测的119元/吨,导致毛利率略低于我们的预测。
受益于产业链一体化优势:神华全产业链一体化的竞争优势降低了公司盈利波动风险,为弱市下的公司提供了一定的防御性,而且该竞争优势也难以被竞争对手仿效。2012年煤价下跌导致煤炭分部盈利下滑了17.8亿元,但铁路、港口、发电分部盈利合计增加了29.8亿元,煤炭分部盈利下滑的负面影响被完全抵消。
预计2013 年长约合同价小幅上涨:电煤价格并轨改革完成,公司现货煤炭销售价格参照环渤海动力煤价格指数,长期合同在参考现货价格的基础上每吨优惠10 元。因此尽管疲弱的基本面预示现货煤价表现不佳,但预计合同煤价会小幅上涨3%至363 元/吨。
估值与评级:公司当前股价对应于9.3x 2013 年预期市盈率,明显低于历史均值,安全性明显。考虑到公司低廉的估值水平,一体化运营带来的相对较强抗风险能力,给予公司买入评级,目标价36.4 港元。
风险:资源税改革,煤炭价格大幅下跌。
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