安信国际中联重科买入评级 目标价13.6元

中联重科（1157）

2012 年净利润增速符合预期。公司实现营业收入 480.71 亿元，同比增长3.77%，实现归属母公司净利润 73.3 亿元，同比下降 9.12%，EPS 为 0.95元，业绩基本符合预期。年度利润分配预案为：每 10 股派发现金红利 2 元(含税)。业绩增长主要来自于混凝土机械和土石方机械业务的持续增长。混凝土机械市场份额上升，产品结构变化致使毛利率下降 1.6 个点。2012年，公司混凝土机械业务收入 236 亿元，同比增长 14%。泵车市场占有率由 2011 年的 38.56%升值 43.5%，长臂架泵车超过 50%，搅拌车、车载泵、搅拌站等产品市场占有率稳居全国第一，并推出 101 米泵车。下半年与上半年相比，长臂架泵车收入占比下降近 5 个点、搅拌站上升 6 个点以及人工成本的上升，混凝土机械业务毛利率下半年为 28.2%，环比下降 8 个点，混凝土机械全年毛利率 33.9%，同比下降 1.6 个点。

土石方机械快速增长，起重机业务小幅下滑。2012 年公司销售挖掘机 3,089台，同比增长 65%，增速远高于行业平均水平，市场份额由 2011 年的 1.1%上升到 2.7%，土石方机械业务收入 22.69 亿元，同比大幅增长 112%。由于30T 以上的大挖占比由 6%升至 13.6%，土石方机械业务毛利率 22.1%，同比上升 1.7 个百分点。另外，公司汽车起重机、履带起重机销量下降 36.2%、43.8%，降幅大于行业，因此起重机业务收入也同比下降 10%。

应收账款控制良好，经营现金流明显改善。随着销售规模的增长，12 年公司应收账款余额 200 亿元，同比增长 76 亿元，但较半年度和 3 季度末均有明显下降，从 4 季度公司注重控制风险，加强应收款回款管理。经营活动净现金流量约 29.60 亿元，同比增长 41.42%，与 3 季度相比增加 28 亿元。

13 年销售政策趋向谨慎，注重风险控制。13 年公司的营销政策发生变化，提升按揭销售和第三方融资租赁的销售占比，适当降低自身融资租赁的比例，控制在 25-28%的水平，设备销售的首付比例提高 5 个百分点，整体达到 25%左右。从 3 月份跟踪的订单量及设备利用率来看，行业整体处于缓慢复苏过程中，我们判断工程机械行业 13 年同比呈现弱势复苏态势。

维持“买入”的投资评级。我们预计公司 2013 年-2015 年的收入增速分别为 8.8%、11.6%、10%，净利润增速分别为 14.3%、12.5%、9.8%，对应EPS 为 1.09 元、1.22 元、1.34 元；对应 2013 年 6.2 倍动态 PE，公司2013 年控制风险，提升业绩增长质量，维持“买入”的投资评级。