中概股集体“返乡”

　暴风科技在回归A股后，一路牛气冲天，在斩获了39个涨停板后，较发行价7.14元暴涨逾42倍，完成了华丽的转身。而分众传媒也依靠借壳重组俘获了券商千亿估值。与此同时，受到中概股在海外市场普遍偏低的估值、频遭做空的冷遇、认可度相对偏低的不公正待遇等因素的影响，大批海外上市的中概股公司正悄然回归境内资本市场，在强劲的牛市中，分一杯羹。

　　注册制放开及战略新兴板等相关政策的出台以及相对宽松的审批制度也为这股返乡潮创造了良好的环境，为其推波助澜。目前包括世纪佳缘、中国手游、迈瑞医疗等知名公司先后宣称收到私有化提案，而华大基因、盛大游戏等行业龙头企业可能转回A股上市的市场消息也引发了大量关注。

　　拆除VIE架构

　　估值差异的逆袭激发了海外上市公司的“归国潮”，A股的火爆行情更令这些境外上市公司嗅到了“钱的味道”，急于脱掉外资的帽子，回境内融资。然而，回归之路并不简单，去VIE、拆除红筹架构是这些海外上市公司面临的第一桩麻烦事。

　　所谓的红筹模式是指中国境内的公司在境外设立离岸公司，后将境内公司的资产注入或转移至境外公司，继而使境外控股公司能在海外上市融资。而VIE架构(Variable Interest Entity)，即可变利益实体，是一个变通结构。它是基于红筹模式的一种演变，通常由外国投资者和中国创始股东成立一个离岸公司，再由该离岸公司在中国境内设立一家外商独资企业从事外商投资不受限制的行业，境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过合同关系拥有控制权，实现财务报表的合并，最终达到外国投资者间接投资原本被限制或禁止的领域。

　　正所谓成也萧何，败也萧何。大多数海外上市的中国企业受惠于VIE架构，凭借该模式来规避中国对科技和通信等特定领域的投资限制，但面对A股市场强大的诱惑，VIE架构的拆除或成为其归途的拦路虎。

　　VIE架构的解除主要分为，境外人

　　员的退出及保留处理，终止VIE协议控制，境内实际经营公司的重组，终止境外员工股权激励计划及完税，注销或转让境外主体的外汇登记。每个环节都丝丝相扣，牵一发而动全身，其中会触及转让溢价收益而派生出的税收核算等问题，任何一个问题，都会成为其后续上市过程的绊脚石。

　　首先，最不可控的是时间成本，整个流程走下来，即使一路顺畅，大约也需要一年半。在私有化进程中，上市公司向海外投资者回购股份时，倘若遭遇“漫天要价”，PE机构需要“软磨硬泡”，探讨合理价位，若协商失败，陷入僵局，回购过程更是漫漫无期，风控更是难上加难。以泰富电气为例，投资人因对股权定价不满，对其提起集体诉讼，而泰富电气则支付了高达670万美元的律师费应诉，花钱免灾。但其运气欠佳，费尽周折从美股退市后，在拆除红筹架构过程中，又遭遇无法处理的技术性问题，回归之路受阻，实为“赔了夫人又折兵”。

　　通常，为避免谈判陷入僵局，上市公司应根据不同投资者的诉求，分而治之。如，面对希望溢价退出的投资人，应与其签署相关法律文件以避免后续股权争议，而对于希望股权回归境内投资者，则需尽快落实对应境内主体或为其提供更高清退资金，而对于那些暂无足够财力清退投资人的企业，应尽早引入第三方投资人，及时沟通，抢占先机。

　　其次，是税务成本。在股权交易、注销原有外资时，税务成本相对较高，在20%左右。其中包括营业税、流转税和股权转让税。一位不愿意透露姓名的律师对记者说：“由于VIE架构下的境内经营主体属于外商投资企业，享有外资企业所有税优惠政策，倘若这家外资企业的经营期限小于10年，一旦拆除其VIE结构，企业将立刻面临补缴税款压力，给企业带来的负担不容小觑。”

　　最后，利润和业绩下滑的风险或成压垮上市企业的最后一根稻草。VIE的最大优势在于当境内公司向境外VIE架构下的海外公司支付专利使用费、咨询费的同时，还能将企业利润悉数转移至境外上市主体，并将负债留在境内经营企业。但随着VIE架构的拆除，境内外的财务报表合二为一，企业利润有可能出现大幅下滑，甚至牵连业绩滑坡，导致无法满足A股上市要求，并将企业拖入进退两难的泥潭。

　　不过电商类公司不必如此麻烦了。6月19日，工信部出台政策，提到将在上海自贸易试点基础上在全国放开经营类电子商务外资股比限制，外资可100%持股。这样，电商类公司可直接将VIE结构转为中外合资企业。

　　借壳IPO受追捧

　　目前，中概股回归A股市场大抵通过三种方式：私有化退市后直接在A股独立上市，私有化退市并借壳上市和A股公司收购境外公司部分股权。受制于回归A股重新IPO冗长的过程，多数中概股公司选择直接借壳上市。

　　乘着这股“借壳”东风，分众传媒也即将借壳宏达新材正式亮相A股，成为第一家回归A股的中概公司。6月3日，宏达新材发布重大资产重组方案，拟以全部资产及负债作为置出资产 (作价8.796亿元)与置入资产分众传媒100%股权，作价457亿元进行资产置换，差额部分公司拟以7.33元/股非公开发行约54.42亿股，另现金支付49.30亿元。与此同时，公司拟向不超过10名特定对象非公开发行股份募集配套资金不超过50亿元，数量不超过55066.08万股，发行价格不低于9.08元/股。曾几何时，分众传媒在2012年从纳斯达克退市时，其总估值为35亿美元，回到A股估值就轻松翻倍，且还未计入日后股价上涨。

　　正所谓，无利不起早，在A股市场巨大的估值诱惑下，中概股已然挥别了2014年争相赴美上市的时代，2015年则是霸气的回归年。已经或将要踏上回归之旅的中概公司超过10家。6月11日，奥康国际公告，公司计划通过拟设立的香港子公司以现金方式受让兰亭集势25.66%股份，交易对价总额为7734.45万美元。本次受让股权完成后，奥康国际将成为兰亭集势第一大股东。奥康国际此举引发投资者猜想，疑为兰亭集势回归A股造势。

　　另据市场消息称，世纪华通从去年12月初停牌至今，只为将中概股中国手游收入囊中。2012年，中国手游在纳斯达克上市，其高管近日宣布已经签署私有化协议，准备回归A股上市。该公司也是继盛大游戏、巨人网络、完美世界后，又一家在美上市的游戏公司启动私有化。若传言属实，中国手游也将借“世纪华通”之壳，华丽登陆A股市场。

　　6月17日，奇虎360宣布将与中信证券、Golden Brick Capital、华兴资本、红杉资本等联合收购其所有流通在外的股份，报价为每美国存托股(ADS)77美元，换而言之，奇虎360也将私有化退市，尽管还未宣布是否进军A股，但其回归之心已昭然若揭。

　　面对A股这座金矿，一些怀有淘金梦的中概股急于踏上归途，归国圈钱。但亦有投资人持保守态度。罗森布拉特证券公司(Rosenblatt Securities Inc. ) 中国区总经理张俊 (Jun Zhang) 在接受记者采访时表示：“目前，国内资本盘子很大，接盘，解除VIE结构、税收补交都不是问题，而最大风险是国内资本市场的火热是否具有可持续性。如果A股不再火爆，国家具体放宽上市条件一至两年内没有很快落实，VIE回归A股是有不确定性的。” Janus资本集团的比尔·格罗斯则在近日表示：“科技股聚集的深圳股市将成为做空投资者的下一个重要目标。照目前业绩来看，暴风科技的市盈率高达715倍，远远超过去年在美国上市的互联网巨头阿里巴巴，后者仅为55倍。”

　　而一位在华尔街工作多年的律师则对记者说，现在回归，也许为时未晚。他认为，在美国上市的中国公司基于其品牌溢价，镀过金，私有化完成后会获得更高的估值。但潜在的风险依然存在，除了股价大幅震荡的风险，法规政策的不确定性，中国银行逐渐增高的负债率和停滞不前的房地产市场也为回归之路平添了一份不确定因素。

　　正是基于这些不确定性，也有企业选择坚守。6月9日，一家河北籍的中国奥星制药在纽交所举行发布会，除了宣布公司的两款麻醉止疼药获批生产外，其CEO在接受记者采访时表示，为了股东利益不会轻易决定私有化。？奥星制药CEO岳振江在接受记者采访时说：“中国目前股市异常火爆，曾经有我们的股东、投资者劝我们回归，我也曾动心过。但路遥知马力，我想通过长期的考验，我们会得到美国投资者的认可。我们也曾经历过美国对中国概念股的打压，但从未灰心。目前，从股价表现来看，美国投资者是认可我们的。我们有投资者和股东作为后盾，以他们的利益为出发点，不会轻易地决定私有化、回国上市。”

　　进场要早规模要小

　　倘若该上市公司在美国有对应的参照系数，例如对应谷歌的百度，在美国，投资者接受程度相对较高，轻易能获得很好估值，应选择坚守。另外，若资金规模大于二三十亿美元，已在美国确立标杆性的企业，抑或属于概念板块的企业也应坚守美国阵地。反之，若该企业只适合中国国情，具有特殊商业模式，受制于中美文化鸿沟，海外投资人无法解读，如估值较低的游戏、传媒、电影等公司，或是名不见经传的小规模公司，都更适合回归A股，获得更好估值。？

　　总而言之，众多中概股的回归潮都有助于国内A股市场趋于理性。它们的强势回归将为市场准备更多互联网概念股标的，总体来看，其品质还是优于当前市场上绝大多数的类似概念股。当越来越多在互联网上具有竞争力的企业回归A股，经过重新洗牌后，会令市场资金的分配更为合理均衡，大浪淘沙，垃圾股再难有炒作的空间，也使得真正具有竞争力的公司能脱颖而出。