地方债正规化料年增5000亿 中长期品种或是主力

　　财政部网站3月16日公布《地方政府一般债券发行管理暂行办法》，《办法》自印发之日(3月12日)起施行。

　　■ 地方政府自发自还

　　■ 债券投资人范围扩大至社保基金等

　　为加强地方政府债务管理，规范地方政府一般债券发行等行为，财政部网站3月16日公布《地方政府一般债券发行管理暂行办法》(以下简称《办法》)，《办法》自印发之日(3月12日)起施行。

　　根据《办法》，省、自治区、直辖市依照国务院下达的限额举借的债务，列入本级预算调整方案，报本级人民代表大会常务委员会批准。债券资金收支列入一般公共预算管理。

　　民生证券认为，两会预算2015年地方赤字扩大至5000亿元，全年一般政府债券发行净增量约为5000亿元。

　　“地方政府发债正规化”

　　《办法》规定，地方政府一般债券(简称一般债券)是指省、自治区、直辖市政府(含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为没有收益的公益性项目发行的、约定一定期限内主要以一般公共预算收入还本付息的政府债券。

　　《办法》还明确了一般债券的还款来源。根据《办法》，一般债券由各地按照市场化原则自发自还，遵循公开、公平、公正的原则，发行和偿还主体为地方政府。

　　民生证券分析认为，这意味着地方政府发债正规化。2009年至今，地方发债经历了财政部代发——财政部代发及自行发债并行——自发自还——一般债券发行这四种模式。

　　公开信息显示，2009年起，国务院同意地方政府在国务院批准额度内发行债券。当时由于地方政府债券发行渠道尚未建立，2009年和2010年地方政府债券由财政部代理发行，代办还本付息。

　　2011年至2013年，经国务院批准，上海等地区试点在国务院批准的额度内自行发行债券，但仍由财政部代办还本付息。代发代还和自发代还，在促进地方政府债券顺利发行的同时，也存在一些问题，如发债主体和偿债主体不完全一致，不利于强化地方政府偿债责任和风险控制意识，不利于建立规范合理的中央和地方政府债务管理和风险预警机制等。

　　经国务院批准，2014年上海等10个地区开展了地方政府债券自发自还试点工作。目前，《办法》发布，意味着地方债启动一般债券发行模式。

　　民生证券认为，一般债券的核心在于不再通过财政部代发，完全基于发债政府的信用，定价影响因素扩至当地政府信评、流动性、税收等因素。

　　利率“也可能低于国债”

　　《办法》规定，一般债券采用记账式固定利率附息形式。一般债券发行利率采用承销、招标等方式确定。采用承销或招标方式的，发行利率在承销或招标日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债的平均收益率之上确定。

　　民生证券分析认为，一般债券依托的是地方政府信用，而不是国家信用，所以发行利率料高于同期限国债。

　　在民生证券看来，财政部强调发行利率应在承销或招标日前1至5个工作日相同待偿期国债收益率“基础之上”确定，可能含义是发债的利率不能高于国债太多，甚至不排除地方财政存款诱惑下的扭曲行为导致发行利率持平甚至低于国债。

　　新增1年和3年期品种

　　料中长期品种是主力

　　《办法》规定：一般债券期限为1年、3年、5年、7年和10年，由各地根据资金需求和债券市场状况等因素合理确定，但单一期限债券的发行规模不得超过一般债券当年发行规模的30%。

　　民生证券称，一般债券在2014年5年、7年和10年期品种基础上，增加了1年和3年期品种，预计5、7、10年期品种会是主力发行品种：一是地方政府投资的项目本身期限就较长，债务的长期化可以与资产的期限匹配，二是缓解短期偿债压力。

　　中央财经大学财政学院教授、中财-鹏远地方财政投融资研究所执行所长温来成认为，随着新预算法颁布，给了省一级政府发债权限，省一级政府发债面临的需求是多样化的，有的建设项目三五年可以完成，有的大项目时间跨度比较大，需要十年左右的时间，这个规定增加了发债的品种，能更好地满足地方政府不同周期建设项目对资金的需求。

　　为什么限定单一品种债券的规模呢？温来成分析称，主要是为了防止某种债券集中发行在后期产生偿债的高峰期，如果这样的话，地方政府还本付息的任务重，对财政收支平衡产生不利影响。各种债券需要均衡发行，还债时间也可以错开。

　　就《办法》对市场的影响，民生证券从两个方面作了点评。其中，对利率债的影响：短期偏空，供给冲击压力加剧。二季度大量城投债债务到期，一般债券和债务置换计划推出意味着“类利率债”供给压力上升，对现有的利率债替代效应显著增强。中期看，经济处于去库存、去产能中继之中，供给冲击后的利率债仍具备配置价值。

　　对城投债的影响：利好，有利于城投债信用利差收窄。一是具政府背书的高收益城投债将成为稀缺品种；二是一般债券发行和债务置换后，银行高收益信贷资产被置换为中长期低收益政府债券，利润考核要求倒逼追寻高收益城投债，信用利差继续收窄。

　　允许社保基金、

　　企业年金参与投资

　　《办法》规定，扩大一般债券投资者范围，鼓励社会保险基金、住房公积金、企业年金、职业年金、保险公司等机构投资者和个人投资者在符合法律法规等相关规定的前提下，投资一般债券。

　　对此，中央财经大学财政学院教授、中财-鹏远地方财政投融资研究所执行所长温来成表示，财政部已经公布今年地方债的发行规模是6000亿元，同时还要发行1万亿元的置换债券，加起来规模比较大，扩大认购者范围，有利于债券顺利推销。同时，社会保险基金、住房公积金通过购买地方债，也能起到资金保值增值的作用。

　　《办法》还明确，对弄虚作假、存在违法违规行为的登记结算机构、承销机构、信用评级机构等，列入负面名单并向社会公示，并要求财政部驻各地财政监察专员办事处加强对一般债券发行、资金使用和偿还等行为的监督检查。

　　存量债务风险仍然存在

　　事实上，与增量债务相比，市场也在关注《办法》对于地方债存量债务的影响，以及地方政府性债务是否能得到有效化解。

　　此前，地方政府债务清理甄别结果已在今年1月5日汇总至财政部，对于存量地方债务如何消化，今年3月12日，财政部发文确认置换1万亿地方债，置换债券由地方政府自发自还，并且必须用于今年到期的债务。财政部有关负责人表示，1万亿元的总债券额度占2015年到期政府债务的53.8%。

　　银河证券分析师黄斌辉认为，地方债务置换，并不会使地方政府债务风险发生实质变化，地方政府或有债务的风险没有实质消除。

　　黄斌辉认为，置换债务降低利息支出，有利于提高地方政府债务偿还能力。以10.9万亿元余额、53.8%的债务置换率、5年期国债与5年期贷款利差240BP计算，可以每年节约1407亿元利息支出。

　　黄斌辉还提出了三种地方债务置换模式及影响：1。强制置换方式，不会对债券市场形成直接冲击。2。市场发行模式，会给市场带来巨大供给压力。3。央行购买模式，不会对债券市场形成直接冲击，其影响取决于央行是否做流动性对冲。

　　黄斌辉预计，市场发行模式和央行对冲性购买模式发生的概率较高。

　　他说：“如果央行不做对冲，将给银行体系额外注入1万亿基础货币，提升超储率约0.9%，资金利率将快速下行并推动流动性调整，债券利率也有望快速下行；如果央行实行对冲，对债券市场影响中性，主要影响集中在债权人重新获得1万亿借贷空间进行信贷投放从而增加对经济的资金支持。”

(责任编辑：DF150)