兴证香港维持兴业太阳能“买入”评级

光伏EPC项目进展逊于市场预期。兴业太阳能(0750.HK)8月28日公告2014年中期业绩：其中营业收入为人民币(下同)22.91亿元，同比增长34.4%；毛利率从去年25.1%下降3.6个百分点至21.5%；税前利润4.01亿元，同比增长29.7%；股东应占利润2.07亿元，同比增长21.2%；每股盈利0.299元，去年同期为0.264分。公司的2014年中期业务主要是EPC业务完工量不及预期，唯已被传统幕墙和绿色建筑业务高速增长所弥补。

幕墙和绿色建筑业务贡献收入增长，毛利率有望继续提升。2014年上半年，公司幕墙及绿色建筑业务收入同比增长74.8%至9.19亿元，毛利率水平下降0.3个百分点至16.1%。由于等待光伏新的政策出台，光伏EPC项目有所推迟，管理层决定在上半年投入了更多的资源发展高端幕墙及绿色建筑业务。公司正全新拓展绿色建筑业务，包括从环境评价、设计咨询到施工、制造、运营、安装。预计下半年绿色建筑业务的毛利率会继续提升，一时因为海外承接订单的毛利率较高，其次是公司对项目的进行择优选择。

全年光伏EPC项目500MW目标维持不变。今年上半年公司的光伏EPC业务不及预期，主要因为业主等待更加有利的光伏政策出台。上半年公司完成160MW光伏项目，其中50MW为货物配套销售，110MW光伏工程中8成是地面电站，其余2成分布式主要是去年金太阳剩余工程。公司在上半年对承接的分布式项目做好了准备工作，预计全年仍将完成不少于500MW项目。公司另有60MW地面电站在建，目标是年内建设不少于200MW自建项目。随着利好政策的不断推出，我们预计国内4季度将再现光伏抢装潮。

新材料业务成业绩新亮点。2014年上半年，公司货物销售同比增长63.2%至5.79亿元，其中可再生能源货品销售依托公司作为项目承包商身份，提供太阳能项目材料及工程支持，可再生能源产品销售强劲增长1.4倍。ITO导电材料用于液晶调光玻璃，销售增长123%至2,920万元，毛利率大幅提升10.3个百分点至36.3% 。公司的新材料业务成为公司新的业绩增长点。

计划持有优质电站项目。公司当前持有自建180MW光伏项目，其中80MW为优质地面电站，另100MW为金太阳示范工程。地面电站中一个是新疆库尔勒30MW项目，今年4月完成并网，预计全面运营后年度电力收入不低于4000万元。另外的甘肃50MW光伏地面电站并网申请正在进行中，另100MW的分布式金太阳工程项目将择机出售。

投资建议：公司上半年传统幕墙和绿色建筑业务增长有效弥补了光伏EPC工程迟缓的不利因素，公司的新材料业务逐渐成为新的业绩增长点。我们认为，在上半年准备充分的前提下，4季度抢装完成全年EPC设定目标应该不成问题，我们预测2014-2016年期间公司营业收入为60.8、79.0、101.9亿元，净利润分别为7.15、8.77、10.68亿元，EPS分别为1.30、1.60、1.94港元。我们维持兴业太阳能未来12个月内目标价15.48港元不变，目标价约相当于2014-2016年PE为11.9、9.7、8.0倍,目标价较现价12.86港元约有20.1%的上升空间，维持其 “买入”的投资评级。

催化剂：国家或地方政府出台更强有力的光伏行业优惠政策。