国泰君安碧桂园收集评级 目标价4.83港元

碧桂园 (02007 HK): 更平衡的销售分布，维持“收集”

毛利率从34.5％上升到36.6％。股东应占溢利增长17.8％至人民币68.5亿，符合我们的预期。非广东项目的毛利率从22％上升到29％，因为更多非广东省的单位装修交付并且装修的毛利率超过50％。

更优化的销售分布，以广东为中心的全国发展战略如期执行。广东省仍然是最重要的地区公司。签约销售总额的60％的贡献来自广东省。我们也注意到，部分非广东地区的总销售额于2012年，由34％增加至40％（2011年至2012年），并在过去5年来不断增加。非广东地区将在2013年销售的催化剂。

我们维持碧桂园“收集”评级。国五条的细则较我们预期宽松，这可能不会严重影响碧桂园在广东的销售。我们相信，本公司具竞争力的价格策略将吸引的刚性需求，其低廉的土地成本为公司提供安全利润率。因此，我们维持“收集”，并修改其目标价至HKD4.83，较调整后的2013NAV有15％的折让，相当于9.2倍13PE和1.5x13PB。风险因素包括低于预期的销售业绩使其流动性恶化。